神火股份：弹性铝标的 业绩存在改善空间兼具规模成长性

公司电解铝产能共计146万吨，其中在产产能113万吨（新疆80万吨，河南33万吨），闲置产能33万吨，电解铝年产量位居国内前十。电解铝原材料自给率高致使成本领先。自备电自给率接近90%（新疆80——90%，河南90%），阳极炭块自给率超过100%（新疆111%，河南93%），但氧化铝自给率稍低仅为34%。新疆自备电的供电成本仅为0.16元/度，远低于行业平均水平。

较多电解铝产能指标存在成长空间。目前公司河南地区闲置产能指标33万吨，高成本在产产能33万吨，托管集团闲置产能24万吨，潜在可置换产能指标合计90万吨。近期神火集团已与云南省文山州政府签署合作协议，利用当地低成本水电（预计0.24元/度），将建设电解铝一期项目30万吨产能。

二、一季报业绩情况解读

电解铝Q1业绩同比虽表现欠佳，但未来铝价上涨与用电成本补贴仍可看到业绩环比改善。新疆电解铝业绩大幅下降，主要是由于原材料成本上涨以及未享受地方国网电价补贴，其中自备电厂从2017年7月1日开始征收政府性基金及附加0.0241元/度，导致吨铝成本上涨281元/吨（考虑到自备电自给率85%），氧化铝采购成本同比增加导致吨铝成本上涨107元/吨，每年一季度不享受国网用电补贴0.23元/度（国网电价为0.337元/度），导致吨铝成本上涨473元/吨（考虑到国网用电占比15%），综合来看，以上三个因素导致一季度吨铝成本同比上涨了861元/吨。受俄铝制裁导致电解铝价格上涨预期影响，以及未来三个季度新疆地区将开始享受国网电价补贴，双重因素均将使公司电解铝板块业绩环比改善公司Q1煤炭业绩虽同比表现欠佳，但高煤价仍可提供业绩保障。 薛湖（120万吨）和新庄（225万吨）两矿复产后产能利用率未能满负荷，导致产销量下降和成本上升，同比业绩大幅下降。薛湖矿近期再次发生安全生产事故导致停产，但薛湖矿自去年8月底复产以来并没有实质产量产出（工程煤不计入统计口径），原计划下半年排产40——50万吨，从今年各季度业绩环比来看，如果今年下半年复产则带来业绩贡献，如果不复产也不会有太多负面影响。我们预计全年产量700万吨，相比往年减少100万吨左右，但全年煤炭价格高位且可能略高于2017年，所以煤炭板块仍旧可以提供基础业绩保障，不致亏损。

三、业绩预测：国内外因素促使铝价上涨，2018业绩改善明显。在美国对俄铝制裁影响下，铝价近期已出现明显上涨。后期国内工业企业逐步复工，电解铝库存下降，电解铝价格有可能继续促使铝价的上涨。作为铝弹性标的，铝板块会带来较高的业绩贡献。